中國房地產(chǎn)市場自去年第三季度開始轉(zhuǎn)入調(diào)整期。此后，房價、房屋銷量以及房地產(chǎn)投資均出現(xiàn)較為明顯的調(diào)整。但自今年第二季度以來，部分城市的房地產(chǎn)銷量出現(xiàn)一定程度的回升，其房價也表現(xiàn)出降幅趨緩甚至有反彈跡象。
最新公布的數(shù)據(jù)顯示，6月份全國百城住宅價格在連續(xù)9個月環(huán)比下跌后微升0.05%，當(dāng)月全國商品房銷售面積同比降幅也較前月收窄2.4個百分點。一些人認(rèn)為，盡管中央政府調(diào)控房地產(chǎn)市場的決心沒有動搖，但在地方政府試圖通過各種方式放松調(diào)控的影響下，房地產(chǎn)市場有望持續(xù)回暖。
筆者不認(rèn)可這種觀點。中國房地產(chǎn)市場轉(zhuǎn)入長周期調(diào)整,是眾多中長期因素作用下的結(jié)果，不能脫離長期視角看待當(dāng)前的階段性反彈，特別是對其持續(xù)性不能抱有過高期望。
剛剛轉(zhuǎn)入長周期調(diào)整
從很多國家房地產(chǎn)市場長周期波動的歷史經(jīng)驗來看，房價是呈現(xiàn)周期性波動的，絕對不會出現(xiàn)“只漲不跌”的神話；而且其波動帶有典型的長周期特征，上升或下降的持續(xù)過程都很漫長。
美國的房地產(chǎn)市場擁有足夠長的歷史數(shù)據(jù)供我們進(jìn)行周期分析，并為中國房地產(chǎn)市場的周期波動提供參考。
按波峰區(qū)間劃分，1891年至2006年，美國住宅價格已經(jīng)歷8個周期。8個波峰區(qū)間有2個長度是22年左右(小區(qū)網(wǎng)，論壇)，4個為17年左右，2個為12年左右?？傮w上看，以房價波峰區(qū)間作為觀察對象，18年周期在1891年至1955年是存在的，但之后兩個波峰區(qū)間的長度(1955～1979年、1979～1989年)明顯偏離了18年。
美國住宅價格最近兩次峰值出現(xiàn)的時間分別是1989年和2006年，間隔為17年，又回歸了18年周期。通過觀察歷次周期，可以發(fā)現(xiàn)其上升周期一般為6～8年，極少能夠維持10年以上，調(diào)整期長度一般則在5年以上，算上橫向震蕩時期，甚至可以達(dá)到10年之久。
其他地區(qū)的歷史經(jīng)驗也顯示，房地產(chǎn)市場一旦轉(zhuǎn)入調(diào)整期，時間往往較為漫長。日本樓市自1990年開始調(diào)整起，嚴(yán)格來說，調(diào)整就沒有真正結(jié)束過。即便是在房地產(chǎn)市場泡沫歷來不顯著的德國，也經(jīng)過一輪時間長達(dá)8年的名義房價“滯漲”過程（1995年～2003年）。這些歷史經(jīng)驗實際上一再否認(rèn)了房價“只漲不跌”的謬論。
中國上一輪房價周期的頂峰出現(xiàn)在1993～1994年，距今已經(jīng)達(dá)到了18年。從另一個角度看，自1998年房改算起，中國整體住宅價格上升期已延續(xù)12年，如前所述，美國歷史上房價上升期一般只有6～8年，10年以上較為罕見。因此從周期的角度來看，中國房地產(chǎn)市場很可能在2011～2012年這段時間轉(zhuǎn)入了長周期調(diào)整期，而從海外歷史經(jīng)驗來看，這個過程通常都會比較漫長，不太可能剛剛進(jìn)入調(diào)整期不到一年就宣告結(jié)束。
剛性需求很可能趨勢性減弱
從中國的實際情況看，“結(jié)婚購房”是所謂剛性需求的典型代表，也是樓市買盤的主要推動力之一。因此，我們可以通過估算適婚女性數(shù)量的變動趨勢來預(yù)測未來剛性需求對樓市買盤推動力的強弱。
根據(jù)筆者的測算結(jié)果，2011～2012年就是中國適婚女性(20～30歲)數(shù)量由上升周期轉(zhuǎn)入下降周期的拐點。2012年中國適婚女性數(shù)量將比2011年減少16萬人至1.1964億人，而在隨后的5年中，此人群數(shù)量減少的趨勢將有所擴(kuò)大，2013年將減少116.7萬人，2017年減少數(shù)量則將擴(kuò)大為300萬人，適婚女性總?cè)藬?shù)將降低至1.107億人。在下一個10年，即2012～2022年，20～30歲女性人數(shù)將每年平均減少118萬人，年均遞減幅度將達(dá)到2.85%。這意味著未來剛性需求對樓市買盤的推動力將會出現(xiàn)一個趨勢性減弱的過程。
除剛性需求外，中國住宅市場投資性需求和改善型需求實際上也都已經(jīng)釋放得比較充分。特別值得一提的是，自2010年上半年各地陸續(xù)鋪開的房地產(chǎn)“限購政策”表面上壓制了住宅需求，但“限購”政策預(yù)期實際上對民眾住宅購置行為提供了極大的刺激。從某種程度上講，這是繼2009年政府對樓市進(jìn)行超強力度刺激后，房地產(chǎn)市場所受到的第二輪刺激。具體而言，在“限購”政策出臺前，人們對該政策都有明確的預(yù)期，這種預(yù)期促使人們在政策出臺前“抓緊”完成購房行為。當(dāng)“限購”政策真正出臺后，有效購買力基本上已經(jīng)釋放完畢。從這個角度看，“限購”預(yù)期對民眾有購買力的住宅需求可能產(chǎn)生了接近于“一網(wǎng)打盡”的效應(yīng)。
巨大庫存壓力需漫長消化
出清周期指標(biāo)，通過衡量住宅可售面積與成交面積相對比值的大小，來反映房地產(chǎn)市場的庫存消化壓力。從不少國家的歷史經(jīng)驗來看，房地產(chǎn)市場所能承受出清周期存在極限數(shù)值。如果出清周期嚴(yán)重偏大，房地產(chǎn)市場通常會受到長期壓制。
以美國房地產(chǎn)市場來看，2006年其住宅出清周期升至12個月時就深陷調(diào)整，目前大致為六七個月，但其房地產(chǎn)市場依舊回升乏力。
中國的房地產(chǎn)市場存在數(shù)量龐大的“囤積房”，這意味著由各地房產(chǎn)交易中心公布的待售面積的數(shù)值實際上遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于真實的可售面積。因此，我們需要從“窄口徑”和“寬口徑”兩個角度觀察樓市庫存壓力。
即使不考慮“囤積房”，中國很多城市的“窄口徑”出清周期也已經(jīng)很長。根據(jù)相關(guān)統(tǒng)計數(shù)據(jù)，目前中國一線城市住宅可售面積超過了3000萬平方米，繼2008年年中后再次回到歷史高位。北京、上海、南京、深圳、廈門等13個城市的平均可售商品住宅需要將近20個月的時間來消化，同樣處于歷史性高位。
如果考慮到“囤積房”，“寬口徑”出清周期則會更長。據(jù)相關(guān)報告，國家電網(wǎng)公司在660個城市的調(diào)查顯示，這些城市有高達(dá)6540萬套住宅的電表連續(xù)6個月讀數(shù)為零，按每套房住3人計算，可供近2億人居住。
由于中國當(dāng)前的住宅在建面積極其龐大，動態(tài)而言，中國住宅出清周期仍有進(jìn)一步上升壓力。截至2011年底，中國未完工的住宅面積達(dá)到48億平方米，是2011年商品住宅銷售面積的4.95倍，若2012年下半年住宅銷售面積與上半年持平，則該指標(biāo)今年將達(dá)到6.8倍。此外，如果保障房建設(shè)按計劃有效推進(jìn)，則將來保障性住房的大規(guī)模建成還將進(jìn)一步推升住宅供給。2011年保障房新開工面積為1000萬套，2012年為700萬套，從保障房建設(shè)的實際進(jìn)度來看，2012年在建面積將會比較龐大。
房價潛在調(diào)整壓力不容忽視
從房價收入比、租金收益率，以及租金收益率與長期國債收益率之間的差值等房地產(chǎn)市場風(fēng)險衡量指標(biāo)看，中國房地產(chǎn)市場也已積聚了巨大的調(diào)整風(fēng)險，要想避免陷入調(diào)整的難度很大。
房價收入比是衡量房價泡沫的常用指標(biāo)，其合理性在于認(rèn)為房價高低最終應(yīng)該取決于人們收入的高低，該指標(biāo)的局限性是難以真實反映不同國家或地區(qū)文化、社保體系完善程度、人口密度、期望居住面積的差異。在現(xiàn)實中，要真實、可靠地統(tǒng)計某個地區(qū)的“平均房價”以及“家庭收入”也很困難，同時以不同面積為口徑的測算結(jié)果也存在較大差異。按100平方米計算，當(dāng)前中國一線城市的房價收入比很多超過20倍，其中，北京、上海、深圳分別為22、22和23倍。
從歷史經(jīng)驗看，樓市在如此高的房價收入比水平下是難以正常運行的。日本上世紀(jì)90年代和中國香港地區(qū)在上世紀(jì)90年代中后期分別轉(zhuǎn)入一輪大級別的房地產(chǎn)調(diào)整周期，在它們的樓市泡沫破裂前，房價收入比分別只有19倍和15倍，而美國2006年房地產(chǎn)市場泡沫破裂前，房價收入比甚至只有6倍。
租金收益率衡量了房產(chǎn)投資價值的高低，從某種意義上講，該指標(biāo)的經(jīng)濟(jì)學(xué)含義與股票市盈率相類似。根據(jù)中原地產(chǎn)公布的數(shù)據(jù)，2012年6月，北京、上海、深圳、廣州二手住宅租金收益率分別只有2.4%、2.2%、2.8%和2.8%，平均而言，在2.5%附近。這意味著如果某個投資者買入一處房產(chǎn)，他需要50年的時間才能讓租金覆蓋當(dāng)初買房的成本。
從大類資產(chǎn)相對價值的角度看，中國一線城市住宅租金收益率與10年期國債收益率在-0.5個百分點至1個百分點，在美國這一指標(biāo)則保持在正的1個百分點以上。
